产能过剩，已经到了最危险的时刻。

过去数年中，以GDP增长为目标的中国经济，由于制度性建设缺位，由地方政府巨额债务支撑的激进投资必然导致产能过剩，而产能过剩又意味着中国社会资源的错误配置，糟糕的是，这种错误配置却无法通过制度来纠正，因此，产能过剩在中央政府的清理令中却不断攀升。

959家A股制造业上市公司，截至2013年第三季度末的存货总额达到1.14万亿元，创下历史新高。根据统计局相关数据，这一存货总额与2012年5个省份的GDP总和几乎相当。

同时，《投资者报》研究院通过计算存货对营业收入的比重，判断一家公司的存货规模是否处在一个合理的水平，按照平均值计算，第三季度末，A股制造业上市公司的存货收入比达到0.24，同样达到历史新高，若按照中值计算(注：一组数据中居于中间的数，与均值一起都是反映一组数据的平均水平的)，该指标高达0.33。

与此同时，存货周转效率则达历史新低，前三季度A股公司的平均存货周转率只有2.76次，较2012年的3.79次大幅下降，存货周转天数达到168天。

危机之源

2008年以来，为了应对全球性的经济危机，中国政府开启了以基建投资为主导的经济增长模式。这一决策的核心问题是，过去数届政府，无论是中央政府，还是地方政府，都以GDP增长数据作为考量经济工作成功与否的依据。

地方政府是基建投资的主体，过去几年中，中国的金融资源严重向地方政府倾斜，尤其是银行信贷，于是，这产生了沉重的地方政府债务，并在最近一年里形成了巨大的危机。

A股制造业上市公司，多是各地方制造业的领军企业，在政府主导的基建投资浪潮中，它们成为核心受益主体。

所谓受益，一方面，部分公司作为地方政府的债务平台，大举负债，投入基建；另一方面，一些公司获得来自政府的基建相关订单，由于当时的刺激力度史无前例，公司必须要依靠金融杠杆来扩大产能。

由此，中国的公司债务规模大幅攀升。目前，中国公司的债务规模占GDP的比重在全球处于最高水平之列，从整体上而言，中国的公司继续运用金融杠杆的空间已经变得非常小。

然而，强力的投资拉动GDP不能持续，很显然，这会导致高通胀，高通胀是对经济和民生的严重伤害。

更糟糕的是，随着大规模经济刺激的退出，中国对产能的消化能力越来越弱。随即，投资对GDP的拉动作用也越来越弱，换句话说，用于投资的资源配置对于经济增长的拉动作用越来越低效。

对于A股的制造业上市公司而言，过去数年的惯性让存货保持高速增长，而全社会的基建投资刹车让存货无法得到消化，即便目前也存在针对投资的刺激政策，但这属于“微刺激”，与过去的大规模刺激无法相提并论。

产能过剩导致的存货危局，本质上是债务危机在实体经济中的体现。众所周知，产能过剩产生的过程中，模糊的政企界限往往导致腐败现象的存在，而这会使得市场无法在清除产能过剩、消化存货的过程中发挥应有的作用。

危机发酵

2013年第三季度末，根据A股公司财报披露数据，959家制造业公司的存货余额总计达到1.14万亿元，相比于2012年末增长了6%，相比于4年前的2009年末，增长了61%。达到历史新高。

这一存货规模高到何种程度？根据统计局网站数据，2012年有8个省的GDP 在这一存货规模（1.14万亿元）以下。GDP最低的西藏自治区，其2012年的GDP仅有695.58亿元，简单换算可知，当前A股制造业存货总额已相当于16个西藏自治区的GDP。同时，2012年GDP最低的5个省份（西藏自治区、青海省、宁夏回族自治区、海南省、甘肃省），其GDP总额也不过才1.34万亿元。这意味着，当前A股制造业存货总额已和5个省份的GDP总和相当。

我们以存货相对于营业收入的比重作为评估一家公司存货规模是否合理的依据，我们计算了A股制造业公司自2009年以来的数据。

结果显示，到2013年第三季度末，该指标，也就是A股制造业上市公司平均存货收入比达到0.24，若以中值计算则高达0.33，分别比2012年上升32%和43%。

我们注意到，制造业公司的销售已经出现增长难题，2012年，这959家公司整体销售额就同比出现了轻微下滑，2013年前三季度，这些公司的销售有小幅增长，约为8%。

这表明，这些公司的存货规模在上升，但销售却增长停滞，无法将存货消化，导致存货与销售的配比关系出现失衡。

过多的存货意味着占用的资金无法周转，在银行信贷萎缩的局面下，必然会导致上市公司的资金减少，统计表明，959家制造业公司到第三季度末的平均账面资金余额为11.29亿元，中值为3.4亿元，与2012年末分别下降了2%和20%。

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