市场面

　　投资情绪有望逐步好转

　　毫无疑问，欧元区债务危机和欧元的动荡，是今年上半年全球金融市场恐慌情绪的主要来源。金融资产价格的持续下跌，勾起了人们对2008年“金融海啸”的回忆和经济“二次探底”的恐慌，导致市场对欧洲经济的短期前景过度悲观。下半年欧债危机虽然会有反复，但投资情绪有望进入缓和期，风险资产则会修正之前过大的跌幅。

　　南欧三国债务已有保底

　　希腊、西班牙、葡萄牙三国的国债规模大约1.3万亿美元，是当年美国次级按揭贷款规模的一倍，触发“金融海啸”的诱因是客观存在的。但是，欧盟5月10日宣布的7500亿欧元救助计划，堪称2008年雷曼兄弟倒闭后全球各国为拯救经济的最大手笔，事实上已经为南欧三国的发债融资保了底。

　　7500亿欧元相当于西班牙、葡萄牙和希腊三国GDP的60％，总债务的77％，发债利率以欧盟信用评级为准。假定各项资金及承诺全部到位，理论上足够西班牙、葡萄牙和希腊今后3年的集资需求。而且，这些资金的募集是以欧盟和IMF的信用作担保的，融资成本远低过上述三国在市场上靠自己信誉发债的成本，从而打破了“高成本集资——高债务负担——不得不以更高利率发债”的恶性循环。因此，下半年南欧三国债务违约的概率较低。

　　“二次探底”看法过于极端

　　由于欧洲债务危机的扩散，投资者担心其可能会导致全球范围内的金融危机再度爆发和经济“二次探底”。虽然欧洲债务问题与2008年的美国次贷问题类似，有成为危机“导火索”的可能，但危机的“火药桶”已经基本不存在了。2008年真正将个别金融资产的问题演变成为百年一遇的“金融海啸”的罪魁祸首，是盘根错节的衍生产品和金融机构超高的借贷杠杆。之后，由于各国央行的救助和金融机构去杠杆化的操作，这些因素在两年前的金融危机中大都已被引爆。少了衍生产品和超高杠杆，欧债危机的扩散程度和范围就难以与2008年的“金融海啸”相比，对全球经济的影响也很有限。

　　另外，虽然遭遇主权债务危机的希腊、葡萄牙和西班牙三国的经济增长可能会萎缩，但上述三国总共占欧盟GDP不到15％，占欧盟经济总量60％以上Cye.com.cn的核心经济体——德国和法国的经济增长依然强劲。目前，德国一国的经济总量是西班牙、葡萄牙、希腊三国总和的一倍多，而且弱欧元将进一步提高德国出口的竞争力。因此，尽管欧洲边缘国家债务危机为市场带来动荡值得关注，但我们不能因此而不看欧洲主流经济的稳定复苏，全球经济“二次探底”的风险不大。

　　欧元区及德、法GDP年增率

　　综合来看，尽管欧洲债务危机会有反复，但今年南欧三国债务违约的概率较低，与此同时，欧洲主流经济复苏依然强劲，经济“二次探底”的风险不大。全球市场投资情绪有望进入缓和期，风险资产则会修正之前过大的跌幅。

　　下半年与上半年的宏观面主要有两大区别：一是紧缩政策的缩水，二是投资情绪的恢复。由此来看，商品价格整体上仍将维持振荡走势。随着欧债危机的缓和，风险资产价格有望在三季度出现反弹，修正之前过大的跌幅，但较难突破上半年的高点。四季度随着刺激政策“退出”预期的升温，商品价格上行压力将增大。